เราปรับเพิ่มคำแนะนำเป็น “ซื้อ” จากเดิม “ถือ” ที่ราคาเป้าหมายเดิมที่ 12.50 บาท อิง 2025E PER ที่ 17.2x (-2.75SD ต่ำกว่าค่าเฉลี่ย PER 5 ปีย้อนหลังของกลุ่มค้าปลีก) เราเชื่อว่าค่าการตลาด (marketing margin) ได้ผ่านจุดต่ำสุดระยะสั้นไปแล้วในเดือน ม.ค.2025 และอยู่ในเส้นทางการฟื้นตัวแล้ว ในขณะเดียวกัน กองทุนน้ำมันเชื้อเพลิง (oil fuel fund) ก็มีสถานะที่ดีขึ้นมาอย่างต่อเนื่อง บวกกับทิศทางราคาน้ำมันที่ค่อนข้างทรงตัว ทำให้เราเชื่อว่า OR จะมีแรงกดดันที่น้อยลงจากภาครัฐต่อแนวโน้ม marketing margin ในระยะสั้น ในขณะเดียวกัน เราเชื่อว่าบริษัทน่าจะเห็นปริมาณขายน้ำมันในประเทศที่เติบโต YoY ตามอุปสงค์น้ำมันอากาศยาน (jet fuel) ที่สูงขึ้นตามอุตสาหกรรมท่องเที่ยวที่ฟื้นตัวต่อเนื่อง

เราคงประมาณการกำไรสุทธิปี 2025E/2026E ที่ 8.7/9.4 พันล้านบาท เทียบกับ 7.7 พันล้านบาทในปี 2024 โดยมีสมมติฐานที่สำคัญ คือ 1) ปริมาณขายน้ำมันในประเทศจะเติบโต 2) กำไรขั้นต้นต่อลิตร (GP/litre) จะทรงตัวใกล้เคียงปี 2024 3) รายได้ของธุรกิจ Lifestyle ที่สูงขึ้นตามจำนวนสาขา Café Amazon และร้านสะดวกซื้อที่เพิ่มขึ้นช่วยชดเชย EBITDA margin ที่อ่อนตัวจากราคาเมล็ดกาแฟที่สูงขึ้น และ 4) ส่วนแบ่งกำไรจากบริษัทร่วม (equity income) ที่สูงขึ้นจากผลกระทบจากการเปลี่ยนแปลงทางค่าเงินที่น้อยลงของธุรกิจในเมียนมา

ราคาหุ้นปรับตัวลง 38% และ underperform SET -20% ในช่วง 6 เดือน สะท้อนแนวโน้ม marketing margin ที่อ่อนตัวและความกังวลต่อความเสี่ยงด้านกฎเกณฑ์ (regulatory risk) ที่เป็นไปได้จากการที่กระทรวงพลังงานเตรียมร่าง พ.ร.บ. ฉบับใหม่ ทั้งนี้ เราเชื่อว่าราคาหุ้นที่ปรับตัวลงมาได้สะท้อนปัจจัยเสี่ยงไปมากแล้ว ราคาปัจจุบันจะสะท้อน 2025E PER ที่ไม่แพงที่ 14.7x (ประมาณ -3.3SD ต่ำกว่าค่าเฉลี่ย PER 5 ปีย้อนหลังของกลุ่มค้าปลีก) อีกทั้ง เราเชื่อว่าระดับราคาน้ำมันที่ต่ำในปัจจุบันน่าจะช่วยลดความกดดันจาก regulatory risk ที่เป็นไปได้อีกด้วย